民企內房、物管的輓歌

昨天看到民企內房、物管板塊又再大跌，股價屢創新低， 很多以前的一線基金愛股俱已自高位大跌8、9成，實在不勝唏噓。

我自己粗略統計過，我的Patreon文章講得最多的板塊應該是內房、物管，而且自去年中開始，已不斷警告內房硬著陸的風險。當時仍抱著一絲希望，覺得行業最大毒瘤恒大爆煲之後，政府可能會出招救市，不會眼白白看著民企內房火燒連環船，逐一債務違約，連累內房硬著陸。結果我低估了內房問題的嚴重性，也高估了政府的能耐，尤幸退出及時，並沒有遭受太大損失。

翻看交易紀錄，最近一年來，買過的民企內房包括旭輝(884)、合景泰富 (1813)、龍光 (3380)、美的 (3990)、融創 (1918)等，當中很幸運地旭輝、美的、合景泰富都是獲利離場的，尤其是旭輝，獲利甚豐; 輸錢的只有龍光、合景泰富及融創，整體來說投機民企內房我是獲利離場的，最後一次買賣是5月的時候買旭輝博到反彈，之後見到局面越來越差，兼且中央沒有救市的意圖，所以也不敢再買民企內房博反彈，避過了之後的大跌。回看當時各隻民企內房的賣出價，與現價比較，只能慶幸之前止賺、止蝕及時，也沒有手多多再買回。

相對於民企內房的幸運避過災難性大跌，民企物管就要付出稍高的代價。當時買的是一線的碧桂園服務 (6098)、二線的合景悠活 (3913)、三線的時代鄰里 (9928)，三隻的共通點俱是物管股和關連的內房股是姐妹公司關係，並沒有直接的股權關係，也因此覺得資金被挪用的風險較低，即使關連的內房公司債務違約，也不會影響物管業務。結果我是想得太理想， 之後的中期業績顯示普遍民企物管都有龐大關連公司應收帳問題，個別民企物管更加有資金可能被挪用的情況，市場對民企物管直接投不信任票，股價跟隨民企內房大跌，並沒有走出獨立的行情。三隻民企物管我最終都是止蝕離場，碧桂園服務並沒有輸太多，只是合景悠活及時代鄰里的虧損幅度較大，當然當時止蝕價比起現價，我自覺仍是非常幸運的。

我記得後來有網友問我會否再撈底民企物管股，我以 “皮之不存，毛將焉附” 來回覆網友，這句話清楚道出民企物管的尷尬處境。過往物管股其中一個增長邏輯，就是關連內房公司每年都可以提供新落成的樓宇給物管公司管理，故此物管公司理論上隨著管理面積每年增加，業績也會相應提升，是一個有力的增長邏輯。但局勢的發展完全超乎我們的想像，民企內房以極速逐一淪陷，現金周轉困難也導致絕大部份民企內房根本沒能力補充土地儲備，更甚的是不少預售樓花也成為爛尾樓，無法再提供大量新物業予相關物管公司去管理，民企物管的增長邏輯崩塌。

一個板塊在一年之內接近團滅，究竟問題是否完全出在公司本身？難道整個行業參與者都是如此脆弱，不堪一擊？這問題值得我們深思。

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Credit: 偉哥投資手札吹水區